【氯碱四季报】V：底部抬升 SH：投产依旧 滚动

紫金天风期货

【回顾及展望】

(相关资料图)

供应端：1-2月供应整体较为平稳，3月份由于原料短缺问题，乙烯法降负荷，电石法补位。二季度电石法检修降负荷，乙烯法开工率一度跌至40%附近。三季度初供应回升，后由于原料及亏损问题开工再次下滑，三季度产量下滑约7.55%，下滑较多。四季度供应压力缓和。

需求端：前三季度表需约1475万吨，同比降1.86%，前8个月出口同比增加13%，缓解部分压力。预计四季度内需或难有增量需求，出口方面关注印度的需求及海外氯碱开工情况。

库存端：前三季度库由于供应及出口影响，持续去库。上中游累计去库30.8万吨（-25%）。截至9月21日，仓单量12.11万张，为历史最高位。

盘面：上半年受地缘影响，盘面大起大落。三季度低估值下煤炭、原油加持盘面反弹。虽存量库存较大，需求较弱，但供应端持续减产，供应继续改善。

【策略】

1．单边：受减产影响，预计四季度底部抬升。不过价格高位，如果供应回归，盘面高度或受限。2．期权：可关注布局低波下的买权、高波下的卖权机会。3．月间：月间价差中性套利。

【注意】

关注供给侧去产能力度。

【基本面回顾及展望】

供应端，烧碱前三季度产量约3212万吨，同比增1.59%。今年上半年的供给量相对充足。期间新投产146.5万吨（含去年年底）。9月中下旬至年底计划投产产能约200万吨，关注投产兑现情况。

需求端，前三季度需求2884万吨，同比增1.34%。需求的增加主要为氧化铝的高运行产能；非铝亦有小幅提升；上半年出口尚可，三季度出口转弱。四季度重点关注河北氧化铝是否备货、出口情况。

【盘面】

三季度液氯、出口消息、煤炭原油等因素影响下，盘面阶段性反弹。随后回归现实、仓单。虽主力合约仓单或较多，但节后限仓节奏较快，关注反弹之后的机会。四季度关注氧化铝备货是否影响烧碱价格、提供交易机会。

【策略】

1．单边，等待换月反弹之后的交割逻辑。2．套利，根据单边节奏交易月间。3．期权，基于基本面择时买卖结合、买卖轮动的期权策略。

【注意】

近月仓单影响；远期预期；预期的预期。

PVC行情回顾

供应回顾

2026年1-2月供应整体较为平稳，3月份由于原料短缺问题，乙烯法出现降负荷，电石法补位。二季度电石法检修降负荷，乙烯法开工率一度跌至40%附近。三季度供应回升，后由于原料及亏损问题开工逐渐下滑。

• 前三季度总产量约1770.4万吨，同比降1.57%。其中三季度产量同比约降7.55%。

• 减产停产方面。鲁泰、镇洋、恒通等陆续出现降负荷或者阶段性停产，其他厂家亦有迹象。

下游内需表现较弱

• 前三季度表需下降。2026年前三季度表需约1475万吨，去年同期1503万吨。累计同比降1.86%。

• 终端需求季节性低点。3月以来，PVC管材开工率持续低于去年同期，型材开工略高于去年。

• 投机需求。与去年相比，今年低价格现货成交表现较好，但价格反弹成交转弱。

1-8月地产数据依然较弱

• 地产数据较弱。从地产整体投资、成交量、价格数据来看，地产表现较弱，并未有大幅好转迹象。

• 地产回归本源。地产的财富效应缩水，投机属性消失；老龄化、新生人口数量降低，地产刚需减少。

水泥表现偏弱

• 2024年以来，水泥需求及价格走弱，倒逼开工下滑，目前开工4成附近。

数据来源：紫金天风期货

三季度出口下滑

1-8月出口同比走强。

• 1-8月PVC粉出口量291.8万吨，同比增34.3万吨（+13.3%）。4月以来，出口较为平稳。

• 1-8月PVC粉进口量为8.46万吨。

地板出口稳定

• 1-8月地板累计出口277.89万吨，基本持平去年同期。

库存去化 仓单高位

• 上中游同步去库。

  虽需求较弱，但供应端开工下滑，导致去库。

• 仓单高位。截至9月21日，仓单量12.11万张。为历史最高位。

注：预测数据主要看趋势

数据来源：紫金天风期货

PVC存量装置开工预测及近期停车装置

• 从目前来看10月有部分检修，随后检修减少。但陆陆续续有降负荷、停产的企业。

地产、基建需求持续下滑

出口：印度需求孤木难支

出口印度走弱。

• 26年至今出口印度占比36.9%。从24年高点50.9%持续下滑。

• 国内的出口退税取消，海外的反倾销、bis等各种政策下，国内出口一般。

PVC年度平衡表

PVC策略推荐

• 策略一：单边区间操作。

  PVC大的格局虽然过剩，但产能陆续退出，且烧碱价格亦较弱，对V形成支撑。我们一直认为绝对价格低位的偏多策略依然存在机会。

• 策略二：期权策略。

  可关注布局低波下的买权、高波下的卖权机会。

• 策略三：月差策略。

  可关注理论上的期现套利机会。

烧碱期货行情回顾：波动虽窄，但不缺波动

供应回顾

• 产量增加。

  同期高位，前三季度产量约3212万吨，同比增1.59%。Q3产量受开工影响而下滑。

Q3非铝需求分化

Q3非铝需求略好转

烧碱出口

• 2025年全年出口410万吨，同比增33.3%。出口澳洲、印尼占64.5%。

• 2026年1-8月出口307万吨，同比增14.8%。增幅大幅度减少。出口至印尼下滑、至澳洲小增。自4月份以来，海外需求走弱，出口呈现下滑趋势。

烧碱计划投产产能

• 烧碱投产达标率5-6成。环保、液氯处理。氯碱平衡问题、废盐利用趋严均可能影响正常投产。

• 投产压力依然较大。

存量氧化铝供应回升，关注亏损减产可能性

• 存量氧化铝运行产能高位，但存在潜在扰动。

• 山西企业或受环保问题制约；

• 几内亚的铝土矿政策亦存在一定的不确定性；

• 亏损降负荷的可能性。

液氯与烧碱的动态平衡

液氯与烧碱的动态平衡，寻找安全边界

• 液氯、液碱价格呈现负相关性，2024年-至今相关系数-0.39；

• 氯碱装置利润调节供应便捷性，自主性。

• 锚成本的意义：液氯&液碱的下跌，是否影响到边际产能的负荷 =》稳价 =》刺激需求。（改变平衡）

区域定价及品牌定价

• 交割制度的修改。考虑区域升贴水、50升水修改之后。关注交割区域，及交割标的切换。

烧碱策略

策略建议：

• 单边。

  整体波动逐步收窄。关注远端升水压缩的机会。关注次近端逢低偏多的机会。见好就收，格局不改变之前，难有趋势性行情。

• 套利。

  基于仓单、持仓结构、升水情况正反套。但大部分时间为无序波动。

• 期权。

  基于基本面择时买卖结合、买卖轮动的期权策略。

平衡展望

作者：朱晓宇

从业资格证号：F03093900

交易咨询证号：Z0020848

邮箱：zhuxiaoyu@thanf.com

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